Фундаментальные идеи финансового мира. Эволюция - читать онлайн книгу. Автор: Питер Л. Бернстайн cтр.№ 30

Страница

По мнению Шарпа, слишком многие практики (и бесчисленные профессора бизнес-школ, у которых они учились) забывают, что все модели оценки активов имеют дело с ожиданиями. А как измерить ожидания, относящиеся к будущему, а не к прошлому? Нельзя, просто взглянув на историю, сделать вывод о том, какими ожидания были или будут. Речь идет о будущем, а значит исторические данные, от которых мы зависим так сильно, могут быть бесполезными для оценки активов. Нам не известно наверняка, что принесет будущее, все, на что мы можем положиться, – это вероятность будущих событий.

«Вы скатываетесь до религиозного заклинания, – заключает Шарп. – Я не раз видел эмпирические результаты, которые казались реально надежными до тех пор, пока вы не пробовали применить их к другой стране, другому статистическому методу или иному периоду времени. Возможно, именно поэтому Фишер Блэк говорил, что следует полагаться только на логику и теорию, а о статистических эмпирических результатах лучше забыть».

* * *

Подход, которого ныне придерживается Шарп, – это теория предпочтений, предложенная около 30 лет назад Кеннетом Эрроу из Стэнфорда и Жераром Дебрё из Калифорнийского университета (оба – лауреаты Нобелевской премии в области экономики). Теория Эрроу предполагает, что характер актива может изменяться при рассмотрении диапазона возможных сценариев будущего.

Шарп говорит об этом так:

Использование теории предпочтений может оказаться более сложным, чем расчет беты, однако Шарп уверен, что Эрроу показывает путь к более совершенным методам представления риска и поиска оптимальных инвестиционных решений. «CAPM – реальный частный случай». CAPM строится на оценках среднего/дисперсии для конкретного периода; модель относится только к одному активу; риск пребывания на рынке – единственный риск, который вознаграждается; инвесторы не принимают других рисков, кроме рыночного; между доходностью и риском всегда существует положительная корреляция. «Это в полном смысле экстремальные допущения», – добавляет Шарп.

Перестав смотреть на реальный мир сквозь призму CAPM, инвестор может использовать более разнообразные и реалистичные установки при принятии решений. Теория предпочтений позволяет нам оценивать активы и оптимизировать соотношение риск/доходность при широком наборе возможных исходов с учетом вероятности каждого из них. В результате мы можем рассматривать ситуации, в которых распределение доходностей отличается от колоколообразного нормального распределения. С точки зрения Шарпа, такой подход позволяет инвесторам также рассматривать «как минимум ограниченный диапазон более сложных предпочтений, о которых говорит Дэнни Канеман, [или] мир, в котором люди расходятся в оценках того, насколько вероятны… определенные исходы в будущем… В реальном мире подобные вещи несомненно присутствуют» ^{76}.

В итоге Шарп приходит к следующему выводу: «Опасно, по крайней мере в общем плане, воспринимать риск как отвлеченное число… Проблема, стоящая перед нами, заключается в многочисленности сценариев, которые могут реализоваться в будущем… Вопрос в том, близки ли исходы в сценариях или в каждом из них свой исход? В конечном итоге это зависит от ваших предпочтений или, как говорят экономисты, вашей функции полезности. Таким образом, вариантов намного больше, чем может реализоваться» ^{77}.

Инженер Шарп много делает для того, чтобы пересмотреть CAPM и подход Марковица среднее/дисперсия и помочь инвесторам использовать их при меняющихся условиях теории предпочтений. Он применяет имитационную модель, сходную по функциям с моделью Гарри Марковица, которая описана в главе 8, а не пытается создать формальную теорию для проверки своих идей.

* * *

Я уже говорил, что Шарп получил известность как теоретик, хотя его всегда интересовали вопросы практического применения теорий. С 1960-х гг. он принимал участие в целом ряде бизнес-проектов, связанных с его теоретической работой. В настоящее время Шарп занимается теоретическими и практическими проблемами новой области финансов, которую он называет пенсионной экономикой, т. е. проблемами новых пенсионеров в возрасте 65–70 лет. Шарп использует все – от базовой теории до институциональной инфраструктуры, с тем чтобы понять, как людям из всех слоев общества лучше подходить к решению проблемы накопления средств для обеспечения старости. «Это ужасно! – восклицает он. – Наши дети будут жить тем лучше, чем быстрее мы помрем. А у меня ведь уже пять внуков».

Шарп так представляет состояние пенсионного обеспечения в наши дни:

В старые времена по умолчанию предполагалось, что правительство и работодатель откладывают средства для вашего пенсионного обеспечения, а когда приходит срок, вы получаете аннуитет. И это все. Теперь по умолчанию надо решить, сколько вы должны накопить, сколько и как инвестировать, а также соглашаться ли на аннуитет после выхода на пенсию. Однако мало кому удается накопить достаточно для финансирования пенсионных выплат, мало кто знает, сколько и как надо инвестировать, и слишком многие соглашаются на единовременную выплату вместо аннуитета. Одно из двух: либо мы все делали неправильно раньше, либо мы все делаем неправильно сейчас.

Страница