Как делаются деньги? Философия посткредитного капитализма - читать онлайн книгу. Автор: Уле Бьерг cтр.№ 25

Теория Блэка, Шоулза и Мёртона была историческим прорывом по нескольким причинам. Она не только стала кульминацией процесса размежевания финансов и экономики; теория и формула также дали толчок к распространению новой спекуляционной парадигмы. Эта парадигма характеризуется присвоением спекулятивной прибыли через арбитраж.

Смысл арбитража заключается в извлечении выгоды из разницы цен на один и тот же актив на двух или более рынках. Простой пример: покупка золота по одной (низкой) цене на Лондонском рынке драгоценных металлов (LBMA) и продажа по другой (высокой) цене на Нью-Йоркской товарной бирже (NYMEX), при допущении, что условия поставки одинаковы на обоих рынках. Арбитраж никоим образом не является новым явлением, и в своем общем виде не имеет корней в работах Блэка, Шоулза и Мёртона. Однако теория ценообразования опционов обеспечила новую форму связи между различными рынками, тем самым открыв невиданные прежде возможности для арбитража.

В этом простом примере торговли золотом арбитраж возникает между двумя эпистемологически однородными рынками, LBMA и NYMEX. На этих рынках торгуются одинаковые активы, но просто в разных местах. Рынки деривативов являются метарынками, поскольку стоимость опционов, фьючерсов, свопов и других ценных бумаг, торгуемых на этих рынках, является производной ^[99] ценового поведения базовых активов. Формула Блэка и Шоулза обеспечивает связь между этими двумя эпистемологически разнородными рынками: с одной стороны непосредственно рынка для торговли акциями (или другими ценными бумагами), а с другой – метарынка соответствующих деривативов. Формулу можно использовать для того, чтобы, во-первых, идентифицировать деривативы, которые оценены неверно, и, во-вторых, чтобы посчитать, как составить и скорректировать портфель базовых активов для того, чтобы осуществить арбитраж.

Мы можем концептуализировать разницу между двумя формами арбитража, обозначив их как как горизонтальный и вертикальный арбитраж. В такой терминологии горизонтальный арбитраж относится к арбитражу между однородными рынками, например к торговле золотом на LBMA и NYMEX. Вертикальный же будет обозначать форму арбитража, которая осуществляется между эпистемологически разнородными рынками, например, рынком акций и соответствующим ему метарынком деривативов этих акций.

В предыдущей главе мы увидели, как фундаментальный анализ нацелен на обнаружение расхождений между текущей ценой акций и «истинной ценностью» соответствующей компании. Фундаментальный анализ извлекает выгоду из этого с помощью так называемого value trading, торговли недооцененными активами. Если использовать философские категории, можно сказать, что мы имеем дело с расхождением между символическим и реальным. Технический анализ, напротив, работает так, что предсказывает будущие колебания цен исключительно на основе предыдущих колебаний, прибыль от таких предсказаний получается через динамическую торговлю. Технический аналитик не пытается выйти за пределы символического порядка рынка. Вместо этого он считывает знаки символического порядка рынка. Если он знает законы, присущие рынку, он, предположительно, может использовать эти знаки, чтобы предвидеть, как цены будут двигаться в будущем.

Современные неоклассические финансы обычно представляют из себя диаметральную противоположность технического анализа. Их приверженцы считают, что неоклассические финансы основаны на строгих научных методах, и смотрят на технический анализ не иначе как на спекулятивное гадание, нечто вроде финансового шарлатанства. Ключевым элементом эмпирического доказательства гипотезы эффективного рынка является статистическое опровержение возможности получить прибыль путем динамической торговли. Как мы уже видели, в 1961 году Сидни С. Александр думал, что он статистически доказал прибыльность «техники фильтра». Однако три года спустя он опубликовал вторую статью, в которой пересмотрел свои выводы и подверг серьезным сомнениям прибыльность этой техники ^[100]. Уход Александра от своей собственной изначальной гипотезы иногда воспринимается как доказательство упадка технического анализа и подтверждение состоятельности ГЭР ^[101]. Взаимоотношения между неоклассическими финансами и фундаментальным анализом – не столь однозначные. С одной стороны, ГЭР утверждает, что на эффективном рынке невозможно извлечь прибыль с помощью value trading, основанном на фундаментальном анализе, поскольку вся значимая информация об активах всегда уже заложена в текущей рыночной цене. С этой точки зрения технический анализ – трата времени. С другой стороны, неоклассические финансы отдают отчет в том, что кто-то должен делать «грязную» работу, эмпирически изучая экономические обстоятельства деятельности компаний и других акций, чтобы финансовые рынки могли эффективно функционировать. В 1980 году Гроссман и Стиглиц разрешили эту неоднозначность, приведя аргументы в пользу того, что минимальное количество неэффективности необходимо для функционирования эффективного рынка, поскольку эта неэффективность позволяет фундаментальным аналитикам быть вознагражденными за ту работу, которую они проделывают по нахождению информации об активах на рынке ^[102]. Если бы рынки были совершенно эффективны, не существовало бы стимула собирать рыночную информацию. Но и без этих сведений рынок бы не смог функционировать эффективно. Поэтому, даже если фундаментальный анализ не является частью парадигмы современных финансов и даже если фундаментальному анализу не хватает строгого математического фундамента, который играет столь принципиальную роль в самоощущении неоклассических финансов, эмпирическое исследование базовой экономики по-прежнему воспринимается как необходимое условие рыночной эффективности. Если посмотреть с такой стороны, фундаментальные аналитики – это пехота финансовых рынков.

Хотя неоклассические финансы являются действительно новой парадигмой для размышления о финансовых рынках, они во многом наследуют фундаментальному и даже техническому анализу. Если мы взглянем на спекуляцию вертикального арбитража с философской точки зрения, мы увидим, что она является гибридом разновидностей спекулятивной прибыли, обнаруживаемых в фундаментальном и техническом анализе. Фундаментальный анализ работает между двумя онтологическими уровнями. Первый – символический порядок финансового рынка, где котируются акции. Второй – это реальный порядок бизнеса, где может быть найдена внутренняя стоимость компаний. В неоклассической идее информационно эффективных рынков эта онтологическая разница изначально нивелируется, поскольку предполагается, что вся значимая информация о стоимостях базовых активов всегда уже включена в текущие рыночные цены. Тем не менее с теорией ценообразования опционов и вертикальным арбитражем различие между разными уровнями опять подается в новом виде. Это больше не различие между реальным бизнесом (стоимость) и символическим рынком (цена). Теперь это, скорее, различие между с одной стороны рынком деривативов, а с другой – соответствующим рынком акций, облигаций и валют.